“滬港通”將倒逼中國資本市場(chǎng)改革

4月11日，中國國務(wù)院總理李克強在博鰲亞洲論壇宣布：“我們將積極創(chuàng )造條件，建立上海與香港股票市場(chǎng)交易機制，進(jìn)一步促進(jìn)內地與香港資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放和健康發(fā)展。”下午1點(diǎn)多，中國證監會(huì )和香港證監會(huì )即發(fā)布《聯(lián)合公告》，將在6個(gè)月內推出“滬港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機制”試點(diǎn)（簡(jiǎn)稱(chēng)“滬港通”），當時(shí)滬指與恒指雙雙上漲。

滬港通來(lái)得無(wú)聲無(wú)息，但據媒體報道，籌備時(shí)間長(cháng)達兩年，保密工作做得非常好?？赡軗闹氐?007年“港股直通車(chē)”的覆轍，政策直到李克強在國際性會(huì )議上宣布以后才面世。滬港通的推出也是中國資本市場(chǎng)對外開(kāi)放的一個(gè)實(shí)質(zhì)性步伐，對上海來(lái)說(shuō)，也是自貿區設置以來(lái)又一個(gè)金融開(kāi)放的舉措。

滬港通的面世雖讓人驚喜，但并不意外。天津嘗試推出的“港股直通車(chē)”即有意人民幣出海，內地投資者通過(guò)直通車(chē)投資香港股市。其時(shí)，中國國內外匯儲備日漸高漲，香港政府建議引導國內資金投資國際資本市場(chǎng)，隨后成為一種政策選擇。同事，也有國內學(xué)者強烈反對，認為人民幣匯率處于吸引熱錢(qián)流入的狀態(tài)，此時(shí)資本賬戶(hù)管制能夠有效的抑制熱錢(qián)的大進(jìn)大出，以防范金融風(fēng)險；但港股直通車(chē)拆除了中國金融與資本市場(chǎng)的防洪堤壩，使得國內外資本互聯(lián)互通，一旦人民幣出現貶值預期，巨額資本外逃將嚴重危及中國金融穩定。2007年底，時(shí)任總理表態(tài)無(wú)限制推遲這一政策。

隨后，上海證券交易所有意設立國際板，引入國際公司，讓國內的投資者可以配置全球最好公司的資產(chǎn)，持有全球最好公司的股票；同時(shí)這些公司的績(jì)效會(huì )對A股的上市公司形成參照，從而在整體上改善A股上市公司的績(jì)效。由于國際板初期引入了公司更多是香港H股的紅籌股回歸，一定程度上會(huì )對香港資本市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊。有港媒曾報道，港府官員就國際板的推出向內地有關(guān)部門(mén)反映過(guò)不同意見(jiàn)。其后，雖然有港府官員正面支持過(guò)上交所欲設立的國際板，但國際板一直未有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展。

內地投資者出不去、優(yōu)質(zhì)上市公司進(jìn)不來(lái)，A股的表現自2008年以來(lái)，可謂慘淡，屢創(chuàng )新低，不僅上市公司的市值總量被銀行間市場(chǎng)的債券超過(guò)，交易量、股民數也日趨萎縮，對應的是藍籌股估值持續下滑，哪怕中國證監會(huì )主席力挺也同樣不得股民支持。而創(chuàng )業(yè)板等概念股則大受追捧，出現PE高達上百倍的新股，估值過(guò)高成為創(chuàng )業(yè)板新股發(fā)行的痼疾。

更大的問(wèn)題則源于國內證券市場(chǎng)的上市公司信息披露、監管機構的監管水平等遠遠落后于香港、美國等發(fā)達的資本市場(chǎng)。投資者質(zhì)疑上市公司信息質(zhì)量的成本高昂，網(wǎng)友天地俠影就因為質(zhì)疑上市公司廣匯能源財務(wù)問(wèn)題，被新疆檢察院跨省批捕。這又進(jìn)一步惡化了國內投資者的信心，抑制了A股的發(fā)展前景。

回頭來(lái)看，中國部門(mén)改革中，內部的壓力總是最難產(chǎn)生改革動(dòng)力，而來(lái)自外部的壓力則容易沖破行政部門(mén)的保守與固執。這使得中國的改革呈現開(kāi)放倒逼改革的局面。因此，要改善國內資本市場(chǎng)的局面，動(dòng)力還得從外部尋求。這一次滬港通借鑒了“港股直通車(chē)”和“國際板”的教訓，避免單方的開(kāi)放與資源爭奪，從合作合享入手，雙方各自讓出一步，資金進(jìn)出有來(lái)有往，“滬港通”下資本將發(fā)生雙向流動(dòng)，兩地的投資者可以投資對方證券市場(chǎng)指定的上市公司，不僅有助于打破內地股市長(cháng)期低迷的局面，也有利于重振香港股市的地區地位。這一方案使得滬港兩地利益一致，也就更容易達成。

滬港通最直接的好處就是使得同時(shí)在兩地上市的股票，估值趨于一致。由于兩地投資者投資傾向的不同及資本市場(chǎng)的分割，同時(shí)在滬港股市上市的公司，股價(jià)大多不一致。兩地股指的成份股以及以A+H方式上市的股票中估值偏低，將獲得對方投資者的青睞，同時(shí)，來(lái)自國際的投資者來(lái)調整國內投資者在行業(yè)投資等方面的不當配置，滬港通還將沖擊國內中小板、創(chuàng )業(yè)板，消除估值過(guò)高等不正?，F象。中國的“股市是賭場(chǎng)”的頭銜或許有摘去的可能。當然，滬港通還將為券商等中介機構將來(lái)新機遇，金融創(chuàng )新有了更多的出口，國內投資者也將從實(shí)踐中獲得國際投資經(jīng)驗。

對中國資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，滬港通不僅是一個(gè)產(chǎn)品，而在于能夠調整估值、吸引國際投資者，滬港通作為資本市場(chǎng)開(kāi)放，將會(huì )倒逼國內資本市場(chǎng)的改革。滬港通推出后，國內監管者不可回避的是如何保護來(lái)自國際的投資者的利益，也需要保護在香港炒股的國內投資者的利益，按照目前的“在哪里交易，在哪里保護”（即投資于誰(shuí)的市場(chǎng)，由誰(shuí)進(jìn)行監管）的監管原則，投資港股的投資者利益由香港證監會(huì )保護，而投資A股的國際投資者由中國證監管保護。

相比香港股市，保護A股的投資者難度更大。以網(wǎng)友天地俠影為例，如果香港的分析師，在為其國際投資者服務(wù)，質(zhì)疑A股上市公司信息披露問(wèn)題時(shí)被抓，中國證監會(huì )及相關(guān)部門(mén)應該如何處置。有人認為從香港等地經(jīng)驗來(lái)看，這是分析師的職責所在，但在內地則未必，類(lèi)似事件可能會(huì )引發(fā)有意通過(guò)滬港通投資A股的國際投資者的質(zhì)疑。中國要想保證滬港通能持久的發(fā)揮作用，能作為中國資本市場(chǎng)開(kāi)放的標竿性產(chǎn)品，就必須杜絕此類(lèi)事件。從此發(fā)展思考，中國證券監管機構需要參照國際證券市場(chǎng)的標準全面改善是中國的監管水平、完善投資者權益保護。

據中國證監會(huì )新聞發(fā)言人的表態(tài)，“中國證監會(huì )與香港證監將在1993年簽署的《監管合作備忘錄》及其附函基礎上，針對滬港通涉及的具體跨境監管問(wèn)題，進(jìn)一步簽署補充協(xié)議，就內幕交易、操縱市場(chǎng)等違法交易行為認定標準差異的處理、監管信息共享機制、違法違規線(xiàn)索提供機制、協(xié)助調查取證和配合采取相關(guān)監管措施等方面作出具體約定”。據此來(lái)看，這才是滬港通的利好消息。

滬港通的深遠意義還在于它是否開(kāi)啟了中國進(jìn)一步開(kāi)放的大門(mén)。中國近十幾年來(lái)的改革動(dòng)力，主要源于加入WTO的國際壓力，但其勢頭愈衰愈減。為此，中國總理李克強提出設立上海自貿區，希望以此為契機，推動(dòng)新一輪的對外開(kāi)放，以倒逼對內的改革，以保持中國長(cháng)期可持續的發(fā)展。但上海自貿區設立以來(lái)，雖然消息不斷，但重量級的利好消息卻少。其間主要是缺乏殺手級的舉措與產(chǎn)品來(lái)作為開(kāi)放的突破口。

業(yè)界有觀(guān)點(diǎn)指出，以滬港通作為范例，以特定產(chǎn)品作為具體的試點(diǎn)，不斷地拓展開(kāi)放的邊界，可能是一個(gè)不錯的思路。滬港通運行成熟以后，可以復制到債券市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)、一級股票市場(chǎng)。以漸進(jìn)式的思路，開(kāi)放未必要一步到位，遇到問(wèn)題時(shí)，改革應該迎難而上，解決問(wèn)題，完善后繼續拓展開(kāi)放的邊界，這才上海自貿區、滬港通產(chǎn)品設計應該有的態(tài)度。